حجم معاملات واریانشنی به ۶۶.۴ میلیارد دلار رسید؛ آیا مدل تک‌بازاردار پایدار است؟

Omni از Variational، پلتفرم معاملاتی مبتنی بر بلاکچین، به طور کامل در دسترس عموم قرار گرفت

پلتفرم معاملاتی Omni متعلق به Variational، پس از پایان دوره تست خصوصی، اکنون به طور کامل برای عموم باز شده است. حجم معاملات این پلتفرم در دو ماه گذشته دو برابر شده و به ۶۶.۴ میلیارد دلار رسیده است. بیش از ۶۰ درصد این حجم مربوط به قراردادهای سواپ در بازارهای مالی سنتی مانند طلا، نفت خام و شاخص‌های سهام است. این موضوع، پرسش کلیدی را مطرح می‌کند که آیا مدل بازارساز منفرد (Single Market Maker) قادر به رقابت در بازار عمومی خواهد بود یا خیر، و این موضوع به یکی از مورد توجه‌ترین شرط‌بندی‌های معکوس در حوزه معاملات آن‌چین تبدیل شده است.

گزارش جدید Bankless نشان می‌دهد که Omni، محصول شرکت Variational، رسماً دوره تست خصوصی خود را به پایان رسانده و اکنون برای عموم باز است. حجم معاملات این پلتفرم در دو ماه گذشته دو برابر شده و به ۶۶.۴ میلیارد دلار رسیده است که بیش از ۶۰ درصد آن به قراردادهای سواپ در بازارهای مالی سنتی اختصاص دارد. این موفقیت، در پسِ یکی از بحث‌برانگیزترین شرط‌بندی‌های معکوس در معاملات آن‌چین قرار دارد: آیا مدل بازارساز منفرد می‌تواند در بازار عمومی، آزمون خود را در برابر رقابت نقدینگی و قیمت پس دهد؟

دوره تست خصوصی Omni به پایان رسیده و طراحی بازارساز منفرد آن اکنون با آزمونی در مقیاس بزرگتر روبرو خواهد شد.

Variational به تازگی به طور کامل در دسترس عموم قرار گرفته است و این اتفاق، یکی از جسورانه‌ترین شرط‌بندی‌های مبتنی بر تفکر معکوس در حوزه معاملات آن‌چین را به همراه دارد.

این هفته، تیم Variational اعلام کرد که دوره تست خصوصی اپلیکیشن اصلی خود، Omni، رسماً به پایان رسیده و برای ثبت‌نام حساب‌ها «دیگر نیازی به کد دعوت نیست».

زمانی که در ماه سپتامبر برای آخرین بار در مورد Variational نوشتم، این اپلیکیشن در حالی که تنها برای کاربران منتخب قابل دسترسی بود، در رتبه‌بندی قراردادهای دائمی DefiLlama پیشرفت می‌کرد و موانع بالای ورود، داده‌های اولیه آن را چشمگیر جلوه می‌داد.

اکنون که موانع ورود برداشته شده است، این مدل معاملاتی، یعنی پلتفرمی که در آن یک بازارساز منفرد مسئولیت طرف مقابل هر معامله را بر عهده می‌گیرد، با آزمون واقعی خود روبرو خواهد شد.

حامیان این مدل معتقدند که این روش صحیح ساخت یک کارگزاری آن‌چین است، در حالی که منتقدان آن را یک صرافی غیرمتمرکز (DEX) واقعی نمی‌دانند. در ادامه، جزئیات کامل این موضوع را بررسی می‌کنیم.

ابتدا، مروری سریع بر پیشینه موضوع خواهیم داشت.

Omni از مدل درخواست قیمت (RFQ) استفاده می‌کند، به این معنی که شما درخواست قیمت می‌کنید و بازارساز به آن پاسخ می‌دهد، بدون اینکه دفتر سفارشات عمومی در این فرآیند دخیل باشد. این بازارساز همیشه Omni Liquidity Provider (OLP) است، یک استخر نقدینگی که توسط تیم Variational راه‌اندازی شده و مسئول ارائه قیمت برای هر معامله و پوشش ریسک ناشی از آن در سایر بازارهای معاملاتی است.

این پلتفرم هیچ کارمزدی برای معاملات دریافت نمی‌کند. در عوض، کاربران باید تفاوت بین قیمت خرید و فروش (اسپرد) را بپردازند و در حال حاضر، پروتکل ۲۰ درصد از درآمد اسپرد OLP را دریافت می‌کند.

پس از گذشت دو ماه، چه تغییراتی رخ داده است؟ اول از همه، حجم معاملات تقریباً دو برابر شده است.

در تاریخ ۱۰ سپتامبر، اشاره کردم که حجم معاملات ۳۰ روزه Variational از ۳۴ میلیارد دلار فراتر رفته بود. تا صبح روز پنجشنبه، DefiLlama نشان می‌دهد که این رقم به حدود ۶۶.۴ میلیارد دلار رسیده است، با حجم معاملات ۲۴ ساعته حدود ۲.۲ میلیارد دلار.

این عملکرد در حال حاضر Omni را در رتبه سوم پلتفرم‌های قرارداد دائمی قرار می‌دهد، پس از Hyperliquid (حدود ۹.۸۴ میلیارد دلار) و Lighter (حدود ۲.۶۹ میلیارد دلار).

نکته قابل توجه این است که بخش عمده‌ای از این فعالیت معاملاتی دیگر مربوط به دارایی‌های رمزارزی نیست.

سواپ‌ها (Swaps) بازارهای مالی سنتی هستند که Omni از طریق بازارساز خود در آن‌ها قیمت‌گذاری می‌کند (شامل طلا، نفت خام، شاخص‌های سهام و غیره). در آخرین بررسی من، این بخش در هفته اول ۲.۸ میلیارد دلار حجم معاملات را پردازش کرده بود. در تاریخ ۱۰ نوامبر، Variational اعلام کرد که حجم کل معاملات سواپ‌ها از ۸۰ میلیارد دلار فراتر رفته است و بازارهای مالی سنتی در حال حاضر بیش از ۶۰ درصد از کل حجم معاملات Omni را به خود اختصاص داده‌اند.

علاوه بر این، نقشه راه توکن $VAR نیز شفاف‌تر شده است.

در مقاله‌ای در تاریخ ۲۳ سپتامبر در مورد اقتصاد توکن، تیم ۳۲ درصد از کل عرضه را برای ایردراپ اولیه به دارندگان امتیاز اختصاص داد، رویداد تولید توکن (TGE) را تا سه ماهه چهارم سال ۲۰۲۶ به تعویق انداخت و اعلام کرد که قصد دارد ۱۰۰ درصد از درآمد خزانه را صرف بازخرید و سوزاندن $VAR کند.

پیش از این حدس می‌زدم که برنامه امتیازدهی ممکن است پس از پایان مهلت سه ماهه ادامه یابد، و این اتفاق افتاد.

لوکاس شوئرمان، مدیرعامل، در ماه سپتامبر به Bankless گفت که Omni «بیشتر شبیه یک کارگزاری است تا یک صرافی». بنابراین، تیم دائماً رابین‌هود و اینترکتیو بروکرز (Interactive Brokers) را به عنوان اهداف خود در نظر می‌گیرد، نه Hyperliquid.

اما چرا مدل کارگزاری؟

بازارسازان سنتی مالی معمولاً می‌خواهند بدانند طرف مقابل معامله چه کسی است قبل از ارائه قیمت. دفتر سفارشات ناشناس این قطعیت را فراهم نمی‌کند، اما یک بازارساز منفرد که توافق‌نامه‌ای را امضا کرده است، می‌تواند این کار را انجام دهد. بنابراین، OLP واسطه می‌شود، یک طرف را به بازارسازان حرفه‌ای و طرف دیگر را به کاربران عادی متصل می‌کند.

تاکنون، معامله‌گران به نظر می‌رسد از این نتیجه راضی هستند.

بر اساس داده‌های عمومی API Variational، در ۲۴ ساعت منتهی به صبح روز پنجشنبه، حجم معاملات قرارداد سواپ نزدک ۱۰۰ حدود ۵۹۵ میلیون دلار و بیت‌کوین حدود ۴۵۸ میلیون دلار بود. سه مورد از فعال‌ترین بازارهای Omni، شاخص‌های سهام یا سهام آمریکا را دنبال می‌کنند.

هزینه‌ها نیز تا کنون آزمون خود را پس داده‌اند.

Alea Research تخمین زده است که هزینه‌های اسپرد Variational در سه ماهه سوم ۲.۳۵ نقطه پایه (bps) از حجم معاملات بوده است، در حالی که کارمزد متوسط قرارداد دائمی Hyperliquid ۲.۴۰ نقطه پایه است. البته، این تخمین تا حدی بر اساس داده‌های خود تیم است، اما نشان می‌دهد که پشت «کارمزد صفر» هزینه‌های معاملاتی بدتری پنهان نشده است.

علاوه بر این، نرخ تأمین مالی (funding rate) وجود دارد، که هزینه‌ای دوره‌ای برای نگهداری موقعیت‌های اهرمی است.

Variational ادعا می‌کند که در اوایل ماه نوامبر، در طول موج فروش نزدک، نرخ تأمین مالی قرارداد دائمی به بیش از ۸۰ درصد سالانه افزایش یافته بود، در حالی که نرخ تأمین مالی بازار سواپ آن در حدود ۵ درصد باقی مانده بود. اگر این اختلاف بتواند در بلندمدت حفظ شود، برای هر کسی که موقعیت سهام خود را فراتر از چرخه معاملاتی روزانه نگه می‌دارد، مزیت قابل توجهی خواهد بود.

حال به انتقادات می‌پردازیم.

در تاریخ ۳۱ اکتبر، 0xLoris در پلتفرم X بحثی را آغاز کرد و استدلال کرد که با توجه به اینکه یک طرف مقابل برای همه دارایی‌ها قیمت‌گذاری می‌کند، Omni «حتی یک DEX قرارداد دائمی واقعی هم نیست». او همچنین اشاره کرد که سیستم‌های RFQ در امور مالی سنتی معمولاً چندین بازارساز را برای رقابت بر سر یک قیمت واحد دارند، نه فقط یکی.

در پاسخ، ادوارد یو، یکی از بنیان‌گذاران Variational، استدلال کرد که ارائه شفاف وثیقه در بلاکچین شفاف‌ترین روش در تجارت است و Omni باید در یک بازار آزاد با «انتخاب‌های فراوان در مورد مکان‌های معاملاتی قرارداد دائمی» کاربران را جذب کند.

منصفانه است که بگوییم، سپرده‌های کاربران نزد بازارساز نگهداری نمی‌شوند.

هر کاربر یک استخر تسویه حساب (Settlement Pool) اختصاصی دریافت می‌کند، که یک قرارداد ایزوله در بلاکچین است که فقط وثیقه شخصی او را نگهداری می‌کند، در حالی که OLP از وجوه خود برای پوشش ریسک در پلتفرم‌های دیگر استفاده می‌کند. یو اظهار داشت که زمانی که بایننس در ۲۹ اکتبر دچار حادثه امنیتی شد، وجوه OLP در آن صرافی کمتر از ۲۵ درصد بود و هرگونه ضرر توسط LP و نه کاربران عادی متحمل می‌شد.

و برای انصاف در مورد منتقدان، ریسک‌های حاشیه‌ای در مستندات ذکر شده است.

اگر OLP ورشکست شود، صفحه توضیحات OLP می‌گوید که هرگونه سود انباشته شده توسط کاربر از آن لحظه به بعد «بدهی بد» تلقی شده و قابل وصول نخواهد بود. علاوه بر این، در حال حاضر افراد خارجی نمی‌توانند دفتر پوشش ریسک OLP را حسابرسی کنند.

به نظر من، انتقادات تندتر بر قیمت متمرکز است تا توانایی پرداخت. همانطور که کاربر X، Rencrypta، بیان کرد، ریسک داشتن تنها یک بازارساز این است که «یک قیمت واحد بدون رقابت وجود دارد». به عبارت دیگر، دفتر سفارشات با اجازه دادن به هر کسی برای کاهش قیمت، بازارسازان را مهار می‌کند، در حالی که در Omni، نیروی مهارکننده این است که کاربران می‌توانند در هر زمان خارج شوند.

تا زمانی که اسپردها رقابتی باقی بمانند، این مهار به اندازه کافی مؤثر خواهد بود. تا کنون اینطور بوده است. با این حال، این هنوز یک مدل اعتماد کاملاً متفاوت از آنچه اکثر کاربران DeFi به آن عادت دارند، است.

شایان ذکر است که یو اظهار داشت که پلتفرم‌های تک بازارساز و چند بازارساز «هر کدام کاربرد خود را دارند» و Variational امیدوار است که هر دو بخش بازار را پوشش دهد. نسخه چند بازارساز به احتمال زیاد در پلتفرم سازمانی Variational Pro که هنوز راه‌اندازی نشده است، پیاده‌سازی خواهد شد.

راه‌اندازی شبکه اصلی عمومی نیز معنای مهم دیگری دارد.

در مقاله اقتصاد توکن در تاریخ ۲۳ سپتامبر، Variational اعلام کرد که در هفته‌های پایانی قبل از TGE، شبکه اصلی عمومی، بازارهای سواپ بیشتر، API معاملاتی و جزئیات بازخرید $VAR و کاربرد توکن به تدریج معرفی خواهند شد.

اولین مورد از این وظایف اکنون تکمیل شده است. در مورد بقیه موارد، شوئرمان در ۴ نوامبر اظهار داشت که تیم همچنان طبق برنامه در حال تکمیل TGE در سال جاری است، API قبلاً برای گروه کوچکی از آزمایش‌کنندگان اولیه در دسترس قرار گرفته و انتظار می‌رود در این ماه به طور عمومی منتشر شود.

پس آیا $VAR واقعاً در سال ۲۰۲۶ عرضه خواهد شد؟ معامله‌گران Polymarket در حال حاضر احتمال عرضه توکن تا پایان سال را حدود ۷۱ درصد تخمین می‌زنند. به عبارت دیگر، این موضوع قطعی نیست و «شریک استراتژیک مهم» که تیم در هنگام تعویق جدول زمانی به آن اشاره کرد، هنوز نامش فاش نشده است.

در این میان، من همچنان چند تحول جانبی را زیر نظر دارم:

• کسب امتیاز سخت‌تر شده است. مجموع امتیازات ایردراپ هفتگی ۱۵۰,۰۰۰ است که اخیراً بین حدود ۳۲,۰۰۰ حساب تقسیم شده است. بنابراین، حذف آستانه دعوت به این معنی است که حساب‌های بیشتری برای تقسیم همان کیک وجود دارند.
• چشم‌انداز بازخرید تا حدودی پشتیبانی می‌شود. در دو هفته گذشته که تیم افشا کرده است، ۲۰ درصد از درآمد خزانه حدود ۱.۰۵ میلیون دلار بوده است. اگر این وجوه صرف بازخرید و سوزاندن $VAR شود، ارزش این توکن اساساً به درآمد اسپرد OLP بستگی خواهد داشت.
• رقابت داخلی در راه است. ساکنان ایالات متحده و کانادا هنوز نمی‌توانند از Omni استفاده کنند. در همین حال، رگولاتورهای ایالات متحده به طور فعال در حال شفاف‌سازی وضعیت نظارتی قراردادهای دائمی سهام داخلی هستند. این نه تنها می‌تواند مشروعیت این حوزه را تأیید کند، بلکه سهم بازار را به پلتفرم‌های داخلی منطبق با مقررات ایالات متحده واگذار خواهد کرد.

اگر بخواهیم دیدگاه گسترده‌تری داشته باشیم، اگر دوره تست خصوصی Variational برای اثبات این بود که مردم واقعاً به بازارهای مالی سنتی در مسیر رمزارز نیاز دارند، مرحله عمومی کنونی برای اثبات این است که آیا یک بازارساز منفرد می‌تواند خدمات گسترده‌ای را در شرایط فروش بازار یا خرابی پلتفرم معاملاتی ارائه دهد و کیفیت قیمت‌گذاری آن بدتر نشود.

عملکرد آینده هنوز باید مشاهده شود، اما اگر تیم بتواند API را طبق برنامه در هفته‌های آینده تحویل دهد و جزئیات $VAR را فاش کند، این پروژه همچنان نکات قابل توجهی برای بررسی خواهد داشت.