سه میلیارد و هفتصد میلیون دلاری شدن سهام توکنیزه شده؛ آوالانچ با کمک بورس نیویورک ۵ درصد سهم بازار را گرفت

سه زنجیره برای توکنیزه کردن سهام آمریکا در یک هفته

بازار سهام آمریکا در یک هفته شاهد تحولات چشمگیری در زمینه توکنیزه کردن بود و سه زنجیره بلاک‌چین مختلف در این فرآیند نقش‌آفرینی کردند. بورس نیویورک (NYSE) دفتر کل تسویه و پایاپای خود را به Avalanche سپرد، Formation برای راه‌اندازی پلتفرم خود در Solana به کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) درخواست داد و اولین تراکنش سهام نوآورانه معاف از مقررات در Canton Network انجام شد. ارزش کل بازار توکنیزه کردن سهام به ۳.۷ میلیارد دلار رسیده و Avalanche با همکاری NYSE، حدود ۵ درصد از این بازار را به خود اختصاص داده است.

یک زنجیره، یک بازار

این هفته، محور اصلی توکنیزه کردن سهام آمریکا «یک زنجیره، یک بازار» بود. روز دوشنبه، بورس نیویورک اعلام کرد که Avalanche به عنوان فناوری دفتر کل تسویه و پایاپای پلتفرم اوراق بهادار توکنیزه شده آن انتخاب شده است و هدف‌گذاری شده تا در فصل چهارم سال جاری میلادی، معاملات سهام به صورت ۲۴ ساعته و ۷ روز هفته راه‌اندازی شود. همچنین در همین روز، Formation با ارسال درخواست به SEC، قصد دارد اولین بازار معاملات سهام توکنیزه شده آمریکا را که معافیت نوآوری (Innovation Exemption) را از SEC دریافت کرده، بر بستر Solana راه‌اندازی کند. این پلتفرم قرار است اوایل سال ۲۰۲۷ راه‌اندازی شود. یک هفته پیش از آن، در تاریخ ۴ نوامبر، Five North سهام توکنیزه شده CNTN خود را به معامله‌گر DRW Cumberland فروخت و تسویه آن در محل مجاز TSV بر بستر Canton Network انجام شد. این اولین معامله سهام آمریکا تحت چارچوب معافیت نوآوری بود.

سه مسیر، سه رویکرد نظارتی

با در نظر گرفتن این سه اقدام در کنار هم، انتشار و معامله سهام توکنیزه شده آمریکا در سه مسیر مجزا و بدون همپوشانی در حال پیشرفت است: Avalanche مسئولیت لایه تسویه و پایاپای را بر عهده گرفته، Solana در حال رقابت برای لایه بازار معاملات است و Canton Network در حال حاضر کسب‌وکار معاملات عمده‌فروشی مجاز را به خود اختصاص داده است. این سه زنجیره با سه رویکرد نظارتی متفاوت، در زمان راه‌اندازی اولیه خود، هر کدام یک زنجیره را به جای چند زنجیره انتخاب کرده‌اند.

رشد شتابان بازار

مقیاس بازار نیز همزمان با این تحولات شتاب گرفته است. تا تاریخ ۸ نوامبر، ارزش کل بازار سهام توکنیزه شده حدود ۳.۷ میلیارد دلار و تعداد کل دارایی‌های توکنیزه شده حدود ۴۴۰۰ مورد بوده است. تعداد سهام و ETFهای توکنیزه شده با ارزش بیش از ۱ میلیون دلار، از تنها ۳ مورد در ژانویه ۲۰۲۵ به ۲۸۷ مورد در ۸ نوامبر رسیده است. Avalanche با همکاری NYSE، حدود ۵ درصد از سهم بازار را به خود اختصاص داده که با توجه به مقیاس ۳.۷ میلیارد دلاری بازار، معادل حدود ۱۸۵ میلیون دلار است.

چالش‌های چند زنجیره‌ای

عدم پشتیبانی همزمان از چند زنجیره در زمان راه‌اندازی سهام توکنیزه شده، قابل درک است. اولاً، پیچیدگی‌های نظارتی: انتشار اوراق بهادار توکنیزه شده شامل عوامل انتقال، امانت‌داری و ثبت انتقال سهام می‌شود و هر زنجیره اضافی، به معنای یک دفتر کل اضافی برای تطبیق و یک مجموعه اسناد انطباق اضافی برای نگارش است. به همین دلیل، ساختارهای تسویه حساب که توسط خود صرافی‌ها مانند NYSE ایجاد می‌شوند (که نحوه اتصال آن‌ها به عوامل انتقال را می‌توان در توضیحات رسمی مشاهده کرد)، به سمت تک‌زنجیره‌ای بودن گرایش دارند. ثانیاً، مقررات فعلی آمریکا، حداکثر حجم معاملات روزانه ۰.۲۵ درصدی را برای دارایی‌های توکنیزه شده تک‌زنجیره‌ای تعیین کرده است. اگر حجم معاملات به سرعت افزایش یابد، پلتفرم‌ها مجبور به کاهش سرعت خود می‌شوند و استراتژی «گسترش یک سهم در چندین زنجیره برای افزایش حجم معاملات» در حال حاضر عملی نیست.

عمق بازار تقسیم شده

در نتیجه، عمق بازار به بخش‌های مختلفی تقسیم شده است. برای مثال، سهام NVDA در آینده ممکن است در Avalanche و Solana ساختارهای انتشار و استخرهای نقدینگی متفاوتی داشته باشند و سرمایه‌گذاران نه تنها باید قیمت را مقایسه کنند، بلکه باید به صادرکننده، امانت‌دار و حقوق سهامداران نیز توجه کنند. برای صادرکنندگان، انتخاب زنجیره به معنای انتخاب کانال توزیع است؛ اما برای سرمایه‌گذاران، نام زنجیره اهمیت کمتری دارد.

رقابت در توزیع و انتشار

سهم بازار زنجیره‌ها تا حد زیادی به سهم بازار در بخش توزیع بستگی دارد. در حال حاضر، حجم معاملات در سه زنجیره متمرکز است: BNB Chain عمدتاً از طریق bStocks که توسط بایننس معرفی شده، Base با هدایت Coinbase و حجم معاملات Solana عمدتاً بر روی xStocks کراکن قرار دارد. روز دوشنبه، بازیگران جدیدی اضافه شدند؛ HTX معاملات نقدی bStocks را راه‌اندازی کرد و در موج اول، ۲۰ نماد از جمله NVDA، TSLA، QQQ و CRCL را لیست کرد و کانال فروش سهام توکنیزه شده آمریکا را از تعداد معدودی کارگزار فراتر برد. بخش انتشار نیز متمرکز است؛ با احتساب تعداد نمادهای لیست شده، Strategy و SpaceX بیشترین تعداد توکنیزه شدن را به خود اختصاص داده‌اند.

مقایسه با استیبل‌کوین‌ها و اوراق قرضه

با قرار دادن سه نوع دارایی توکنیزه شده در یک چارچوب زمانی مشابه، تصویر روشن‌تر می‌شود. ۲۴۰ روز پس از عبور از مرز ۱ میلیارد دلار، حجم استیبل‌کوین‌ها حدود ۴ میلیارد دلار و سهام توکنیزه شده حدود ۳.۷ میلیارد دلار بوده است؛ این دو منحنی تقریباً هم‌راستا هستند. در همین دوره، اوراق قرضه دولتی توکنیزه شده حدود ۲.۵ میلیارد دلار بوده و به طور قابل توجهی عقب‌تر است. توانایی سهام توکنیزه شده برای رسیدن به سرعت استیبل‌کوین‌ها در سال اول، عمدتاً ناشی از گسترش تعداد نمادها در سمت عرضه، یعنی تبدیل سهام بزرگ به یک طیف وسیع از دارایی‌ها است. در سمت تقاضا، سرمایه‌گذاران خارجی می‌توانند با یک کیف پول زنجیره‌ای، سهام آمریکا را بدون دردسر افتتاح حساب، انتقال وجه و اختلاف زمانی در اختیار داشته باشند.

ورود زیرساخت‌های سنتی

نکته قابل توجه این است که تنها کارگزاران و استارتاپ‌ها وارد این عرصه نشده‌اند. شرکت سپرده‌گذاری مرکزی اوراق بهادار آمریکا (DTCC) در حال برنامه‌ریزی برای اتصال خدمات توکنیزه شده خود به Solana است که برای نیمه دوم سال ۲۰۲۷ برنامه‌ریزی شده است. بورس نیویورک نیز مستقیماً دفتر کل تسویه و پایاپای خود را به زنجیره تغییر داده است. ورود همزمان زیرساخت‌های تسویه حساب سنتی و صرافی‌ها نشان می‌دهد که مرحله بعدی توکنیزه کردن، دیگر «توکن‌های فروخته شده توسط کارگزاران» نخواهد بود، بلکه جایگزینی در پشت صحنه بازار است و این امر رقابت بین زنجیره‌ها را از سطح بازاریابی به سطح زیرساخت ارتقا داده است.

نقاط کلیدی برای رصد

اولین نکته قابل توجه، احتمال لغو سقف حجم معاملات روزانه ۰.۲۵ درصدی است. تا زمانی که این قانون وجود دارد، سهام توکنیزه شده به سختی می‌تواند عمق واقعی در یک پلتفرم واحد پیدا کند. اینکه آیا پلتفرم NYSE در فصل چهارم سال جاری راه‌اندازی خواهد شد و حجم معاملات آن پس از راه‌اندازی چگونه خواهد بود، اولین آزمون واقعی خواهد بود. نکته دوم، توانایی Formation برای دریافت تأییدیه SEC در اوایل سال ۲۰۲۷ است که به این موضوع بستگی دارد که آیا «معافیت نوآوری» به یک مسیر قابل تکرار برای صدور مجوز تبدیل خواهد شد یا خیر. در صورت تحقق این امر، مکان‌های مجاز بیشتری علاوه بر Canton Network وارد عمل خواهند شد. نکته سوم به بخش توزیع مربوط می‌شود؛ اینکه کدام یک از بایننس، Coinbase، Kraken و HTX قادر به افزایش حجم معاملات نمادهای بلندمدت باشند، سهم بازار زنجیره خود را تعیین خواهد کرد و ماهیت رقابت بین زنجیره‌ها، رقابت بین کانال‌های کارگزاری است.

اهمیت برای سرمایه‌گذاران تایوانی

برای سرمایه‌گذاران تایوانی، این تحولات هنوز به معنای امکان خرید مستقیم نیست. در حال حاضر، خرید سهام آمریکا در داخل عمدتاً از طریق کارگزاری‌های ثانویه و کارگزاری‌های خارجی انجام می‌شود و هیچ کانال قانونی برای عرضه سهام توکنیزه شده در تایوان وجود ندارد. آنچه واقعاً باید مورد توجه قرار گیرد، ساختار حقوقی است: پس از توکنیزه شدن یک سهم، چه میزان از حق رأی، سود سهام و اولویت تسویه به توکن منتقل می‌شود، یا تنها نوسانات قیمت در قالب توکن بسته‌بندی شده است. این امر کلید قضاوت در مورد اینکه آیا این موج «یک زنجیره، یک بازار» ارتقاء زیرساخت بازار است یا یک دور دیگر آزمایش کانال توزیع، خواهد بود.